進階篇 – 權證(窩輪)部署策略

權證的最佳入市時機，往往是在正股於短期內出現明顯趨勢之時。以下介紹幾個不同市況下的買賣策略給各位投資者作參考：

正股往上突破，預期展開強勁升勢
某正股突破重要阻力位，並預期將進入大升浪，投資者可以利用權證作較進取的部署。選擇條款方面，可留意中短期、輕微價外至貼價的認購證，這類條款的權證擁有較高的實際槓桿，當正股股價明顯升越權證的行使價，由於權證的對沖值快速上升，加上權證的內在值產生，權證價格會出現爆炸性的上升動力，表現將很大機會高於買入時所指的實際槓桿比率，將權證以小博大的特性發揮至極致。相反，如看錯方向，權證的價值也會因時間值損耗較快而迅速下跌，入市前須定好止蝕位，並嚴格執行。

預期在區間內波動
如預期正股短期內將在區間內橫行整固，利用權證部署的投資者須預先判斷好正股股價的支持位和阻力位，然後於支持位買入認購證，並在阻力位沽出獲利；或於阻力位買入認沽證，於支持位沽出套現。選擇條款方面，應以中長期至長期、輕微價外至貼價的權證為主；另外，投資者入市時也要觀察相關產品的引伸波幅穩定性，如有數隻條款相近的產品，宜選擇當中引伸波幅較低的而發行人開價質素不俗的產品來部署。由於正股沒有明確的方向，只在區間內上落，相關產品的引伸波幅或較大機會有下跌壓力，因此，投資者不宜太進取，年期長及貼價條款的引伸波幅敏感度較低，時間值損耗較輕微，較適合作區間上落部署。

除此之外，權證還可以作為風險管理的工具：

對沖大市短期衝擊
有些比較貼市的投資者，可以利用認沽證來對沖大市的短期調整風險，特別是當大市短期累積了頗多升幅後，投資者中長線仍然看好後市，但又擔心短線走勢有機會向下，令手上的持股受到負面影響，那麼，他就可以買入認沽證作短期對沖之用。較具體的做法是，假設投資組合市值約1,000,000元，如打算對沖一半市值，即500,000元，利用一隻實際槓桿約10倍的認沽證，投入的資金成本約50,000元（50萬元除以10倍實際槓桿）。

鎖定正股盈利，輕身換馬至權證
當手上的正股已累積一定升幅時，投資者往往陷入兩難局面：一邊想沽貨鎖定利潤；另一邊又怕沽貨後錯失了正股繼續上升帶來的潛在利潤。這時候，投資者可以選擇沽出全部或部分正股，然後用盈利部分轉持權證，這種做法既可鎖定盈利，又可持續捕捉正股的潛在升幅。具體做法是﹕假設投資者持有10,000股港交所正股，正股現價為220元，每股獲利40元，如沽出全數正股，套現220萬元，獲利40萬元，他可以利用這筆利潤，透過買入權證，代替持有正股，如果他想保持相當於沽出前正股數量的持倉，可以利用以下公式計算得出該買入多少份權證：

以市場上的一隻6個月到期、貼價認購證為例，換股比率100兌1，對沖值約50%，意味著投資者需要買入約200萬份認購證（10,000股x 100 除 0.5），以該權證現價約0.18元來算，由正股換馬至權證，投資者的持貨成本就由220萬元，降至36萬元。

進階篇 – 選擇合適的權證(窩輪)

第一步：訂立投資目標
考慮利用權證倍大回報前，首先要對相關資產的未來走勢有看法，如看好選擇認購證，反之則選擇認沽證。然後，以相關資產價格來訂立止賺目標價和看錯方向時的止蝕價位，此外，投資者要為持有時間設限，權證乃有限期的衍生產品，到期後便無法再買賣，如果相關資產在預設的觀察限期內並沒有如預期般往目標價前進，無論輸贏，到限期時投資者也應果斷套現。

第二步：選擇條款
訂立了投資目標及持有時間後，投資者就可從行使價和到期日兩方面入手選擇權證，舉個例子，假設投資者認為騰訊股價能在未來兩個月內有機會升至350元，那麼，他便不宜選擇年期太短、即兩個月便到期的權證，以免看錯正股方向時，權證價值因時間值損耗而掉得太快，引致較大損失；至於行使價方面，不宜選擇太價外，比如遠高於目標價350元的認購證，這些認購證雖然實際槓桿較高，但由於對沖值低，對正股股價變化其實不太敏感，反而，選擇行使價略低於目標價350元的輕微價外證，當正股股價如預期般升至目標價，升越權證的行使價，令權證由價外變成價內，對沖值的急升，讓這些權證更能發揮槓桿的爆炸力，達致較理想的回報。

第三步：比較引伸波幅和街貨量
決定好行使價及年期後，你可能發現類似的條款的權證在市場上有好幾家發行人發行，接下來，投資者應該比較一下幾隻權證的引伸波幅水平和其街貨量。理論上，引伸波幅最低的權證代表該產品定價最便宜，但最低並不一定最好，這視乎投資者的策略，如計劃持有至到期的，則以成本角度出發，選擇引伸波幅（發行人掛的最佳賣出價來算）最低的持有；如只作短線買賣的，那麼，則以引伸波幅的穩定性為本，觀察相關產品過去一至兩周的引伸波幅變化，如變化比較大，代表發行人在價格調整方面比較進取，應避免選擇。另外，投資者也要比較街貨量，街貨量高的產品比較大機會受供求力量所影響，引伸波幅相對不穩定，應盡量避免選擇。

第四步：留意發行人開價質素
發行人的開價質素會直接影響買賣輪證的成本。買賣差價是發行人開出的最高買入價和最低賣出價之間的差價，反映投資者於一買一賣中的交易成本。假設市場上有兩隻相同條款、不同發行人開價的權證，發行人A開出的最高買入價及最低賣出價分別為0.119及0.121，買賣差價為2格，而發行人B開出的最高買入價及最低賣出價分別為0.105及0.115，買賣差價為10格：

相信不少的投資者會選擇發行人B的權證，原因是現價較便宜，即以0.115元買入權證，但卻忽略了如果即時沽出的話，只能以0.105元的價格沽出，意味著相當於8.7%的交易成本！然而，若投資者選擇現價較貴、開價質素較佳的發行人A，即使以0.121元的價格買入，但卻可以0.119元的價格沽出，那麼，投資者只需承擔約1.7%的交易成本。

另外，流通量也是交易成本高低的一個重要因素，流通量意指發行人掛出的買盤和賣盤的買賣份數，反映此刻於該價格可交易的數量。假設一名投資者想沽出100萬份權證，但發行人每次只開出流通量50萬份，那麼，投資者便要承受在同一價位未必能即時沽出所有持貨的風險，當正股表現比較波動時，兩次沽出的價位相差可能會更大。

最後，開價質素的穩定性也是投資者需要考慮的因素之一，特別對於一些不精於短線買賣、或作中線方向性部署的投資者而言尤為重要。穩定性是以發行人維持較佳的開價質素的時間來判定，如果該發行人的產品能夠愈長時間維持較窄的買賣差價及較大的流通量，那麼，該發行人的開價質素就愈穩定。相反，如果某發行人早上為產品開出1格的買賣差價，但下午就開出10格的買賣差價，又或時而掛出1千萬的買賣份數，時而只掛出1百萬的買賣份數，那麼，該發行人的開價質素穩定性就很差了。

基礎篇 – 權證(窩輪)的其他不可忽略的條款
換股比率

換股比率是換取1股正股所需要的權證股數，例如一隻換股比率為10兌1的騰訊認購證，在到期日時每10份權證可換取購買1股正股的權利；100兌1的騰訊認購證，則為每100份權證可換取購買1股正股的權利，如此類推。理論上，換股比率不會影響權證的價格表現（參考上一課﹕影響輪價的主要因素），只會影響權證的面值，意思是兩隻條款（包括行使價、到期日、引伸波幅）一樣的權證，如果一隻換股比率為10兌1，另一隻為100兌1，那麼，10兌1的權證價格將為100兌1的10倍。

打和點和溢價

打和點是假設權證在到期日時，持貨剛好不輸不贏時的正股價格。

而溢價就是正股由現價升至（認購證）/跌至（認沽證）打和點所需要變動的百分比。

除非投資者打算持貨至到期日，否則並不太需要著眼於這兩個數據。

對沖值(Delta)

對沖值是反映當正股價格變動1元時，權證理論價格的變動。假設一隻換股比率為1兌1的建行認購證A的對沖值為0.5，當建行股價上升1元，該權證的價格理論上便會上升0.5元（1元X 0.5）。一般來說，認購證的對沖值在0至1之間，認沽值對沖值在0至-1之間。對沖值取決於正股的現價與行使價的距離、權證的剩餘年期等，因此會隨正股價格及時間變動，同時，對沖值也反映著權證在到期時成為價內的機會：

實際槓桿

實際槓桿反映權證價格與正股價格變動的關係，假設投資者買入一隻實際槓桿為10倍的匯豐認購證，當匯豐股價上升1%，該認購證價格理論上會上升10%（假設時間值損耗為零，引伸波幅等其他因素不變）。實際槓桿是由以下公式計算出來的：

實際槓桿愈高，潛在利潤就愈大，但同時看錯方向所造成的潛在損失亦會愈大。實際槓桿是隨著正股股價、權證價格及對沖值而變動的，比如說，當正股股價上升，權證價格也上升，但由於權證的槓桿作用，權證價格升幅比正股股價升幅來得大，套入公式裡，分子的升幅比分母的小，實際槓桿便會下跌。因此，實際槓桿僅能反映正股股價在某一短時間內變動時，權證價格的理論變動幅度，隨著持有的時間增加，此數據的參考性會有所下降。

街貨量

街貨量（又稱市場持貨量）是指在當日收市後，除發行人以外的市場參與者所累積持有的權證份數，亦即是市場累積過夜持倉的數量。每當投資者買入權證，該權證的街貨量就會增加。假設發行人推出了總數4000萬份的權證A，市場總數買入了400萬份，那該權證的街貨量就是10%。投資者須注意，隨著街貨量佔總發行量比例持續增加，權證價格較大機會被市場供求力量支配而造成價格比較波動，甚至不跟隨正股股價變化的情況。因此，無論投資者在選擇權證時或是已經持貨，都必須謹慎留意街貨量會否過高及其隔夜變化，盡量避免選擇或持有高街貨權證。

基礎篇 – 影響權證(窩輪)價格的主要因素
相關資產的現價

相關資產的現價會直接影響權證的內在值（如有），從而影響輪價：

因為就價內Call輪而言，相關資產價格比行使價高得越多，權證的內在值就越高，輪價亦因而推高。而就價外Call輪而言，即使相關資產價格未升穿行使價（內在值依然是零），輪價也會因為「權證有較高機會被行使」而上升。至於Put輪，相關資產價格則要比行使價低，權證的內在值才會產生，並且股價愈跌，內在值愈高，從而令該權證價格上升；對於價外Put輪而言，當相關資產價格下跌，即使未跌穿行使價（內在值尚未產生），輪價也會因為「權證有較高機會被行使」而上升。

權證的到期日

上一節課提及到期日越長，時間值就越高，輪價理論上亦會越高。每過一天，到期日就越接近，時間值會逐漸減少，權證的價值會逐少逐少地下降，這就是「時間值損耗」。一般來說，長年期權證的每天時間值損耗比短期輪較少 （見下圖）。

引伸波幅

引伸波幅是市場對相關資產在未來一段時間內波動幅度的預期。引伸波幅越高，代表市場認為相關資產未來價格的波動性較大機會增加，權證被行使的機會率因此提高，從而推高權證價格裡的時間值部分，令輪價提升。相反，如引伸波幅下跌，輪價就會下跌。

引伸波幅是反映市場對相關資產價格波動的預期，並不是對正股價格的方向性預測，因此，引伸波幅變化與正股價格變化不一定同步同方向，甚至可能相反方向的。假設正股股價不變的情況下，引伸波幅上升，無論Call輪或Put輪的價格都會同時上升，相反，當引伸波幅下跌時，權證的價格則會下跌。

非預期的股息

權證發行人在發行股票權證時，會將預期的派息計算到輪價當中，所以當正股派息如預期一樣時，權證價格不會受到影響。但如果正股派息高於發行人預期，認購證的價格便會下調，而認沽證的價格則會上升。不過，正股股價也有可能會因為公司派息增加而利好，認購證價格最終上升或下跌，要視乎正股上升的幅度能否抵銷權證因派息高於預期所引致的跌幅。如果公司額外派發特別息，或額外派送紅股等，發行人則有機會根據實際情況而調整權證條款，務求讓權證價格不受相關特別息或紅股的影響。

窩輪溢價點計

想知溢價點計? 大家可以參考一下以下溢價公式。

認購證打和點 = {[行使價 + (認購證價格 / 兌換比率)] }

認沽證打和點 = {[行使價 – (認沽證價格 / 兌換比率)] }

認購證溢價 = {[行使價 + (認購證價格 / 兌換比率)] – 相關資產價格} / 相關資產價格x 100% = 認購證打和點 / 相關資產價格 -1

認沽證溢價 = {相關資產價格 – [行使價 – (認沽證價格 / 換股比率)]}/ 相關資產價格x 100% = 1- 認沽證打和點/ 相關資產價格

基礎篇 – 權證(窩輪)的結構
權證名稱速解

以法興 (SG) 發行的騰訊 (0700.HK) 認購輪29308為例：

而英文名稱SGTENCT@EC1808B的解讀方式跟中文大致一樣，除了：
1. 發行人和相關資產的次序倒轉
2. @ 代表權證
3. E 代表歐式權證
4. C 代表認購證(Call輪)，P代表認沽證(Put輪)

權證定價

權證的價格由內在值和時間值兩部分組成：

內在值
要理解內在值，首先要明白什麼是「價內」、「到價」和「價外」。「價內」是指相關資產的現價處於一個你會行使權利的位置，而「價外」則是相反。「到價」是指現價等於行使價，行使與不行使權利也無分別。

只有價內輪才有內在值，價外或到價輪的內在價均是零。
– 價內認購證內在值 = 行使價 – 現價
– 價內認沽證內在值 = 現價 – 行使價
我們可以想像內在值為即時行使權利所能獲取的現金差價。

時間值
一般來說，權證的到期日越遠，時間值就越高。因為時間越長，正股的價格有較大機會走得更高或更低，使Call輪或Put輪更有機會價內，甚至獲得更高的內在值。因此，如果你比較兩隻行使價相同，但到期日不同的權證，不難發現長期輪的價格相對較高。

下一節課會詳細解釋幾個主要影響輪價的因素。